報告摘要

? ? ? 事件：公司擬在產(chǎn)交所預掛牌轉讓湘電風(fēng)能100%股權。同時(shí)計劃以5.17元/股的價(jià)格向湖南國資委下屬興湘集團定向增發(fā)不超2.09億股，募資不超10.81億元用于補流。

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? ? ? ?剝離虧損子公司，湖南國資真金白銀扶持。湘電風(fēng)能2018年虧損13.2億元，19年1-9月虧損3億元，在現有條件下扭虧無(wú)望。此次處置是繼轉讓長(cháng)沙水泵廠(chǎng)后的第二次動(dòng)作，止住出血點(diǎn)。按湘電風(fēng)能13.84億凈資產(chǎn)測算，如果轉讓成功，上市公司有望獲得較好的資金回流。公司未來(lái)將聚焦電機、電控和軍工主業(yè)板塊。資金支持方面，此前2017年9月，興湘集團已認購湘電股份(12.030, -0.22, -1.80%)9.4億元可交債，目前換股價(jià)已下修為6.9元/股，至2020年9月14日為換股期。本次鎖價(jià)5.17元/股定增融資10.8億元，限售期18個(gè)月，再度體現湖南國資做大做強上市公司的決心。2019年三季報顯示公司長(cháng)期借款1.3億元，前三季度財務(wù)費用2.68億元。增發(fā)補流完成后，有望通過(guò)清償銀行借款，大幅降低負債水平，改善財報。

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? ? ? ?電磁彈射和全電推進(jìn)技術(shù)是公司核心競爭力，具有世界先進(jìn)水平。公司2017年設立的湘電動(dòng)力公司聚焦軍品，在以馬偉明院士為核心的團隊指導下，在全電系統、特種電機、高效儲能等尖端裝備技術(shù)領(lǐng)域發(fā)展很快。2018年湘電動(dòng)力實(shí)現收入10.27億元，凈利潤7563萬(wàn)元。公司19年三季報中的合并資產(chǎn)負債表顯示，截至9月末的預收款高達9.6億元。我們預測這主要是湘電動(dòng)力的軍品預收款項。

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? ? ? ?增發(fā)公告披露，公司目前正在組建高端技術(shù)研發(fā)平臺，加快布局民用衛星發(fā)射動(dòng)力系統、船舶綜合電力系統、大功率永磁電機、超高功率密度電機、大功率智能海上風(fēng)機、軌道交通牽引系統、新能源汽車(chē)電傳動(dòng)系統、特殊車(chē)輛電傳動(dòng)系統等高端產(chǎn)品。民用衛星發(fā)射動(dòng)力系統方面，航天領(lǐng)域的電推進(jìn)系統又稱(chēng)“電火箭”，通過(guò)將電子約束在磁場(chǎng)中，并利用加速陽(yáng)離子來(lái)獲得推力，擁有結構簡(jiǎn)單、高比沖、高效率等優(yōu)點(diǎn)。利用電火箭可實(shí)現航天器的姿態(tài)控制、位置保持、變軌和星際航行等任務(wù)。

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? ? ? ?盈利預測：根據公司公告，公司正在積極剝離虧損業(yè)務(wù)，同時(shí)興湘集團的介入為上市公司發(fā)展創(chuàng )造了較好的環(huán)境。公司已經(jīng)搭建了核心軍品平臺，擁有重點(diǎn)國家項目，現金流充足，有望孵化更多新型項目。我們預計剝離虧損資產(chǎn)后，上市公司優(yōu)質(zhì)軍品資產(chǎn)盈利能力將快速顯現。公司已預告19年虧損14億元，全面出清?？紤]到軍品的迫切需求、湘電動(dòng)力訂單的快速成長(cháng)和財務(wù)費用的顯著(zhù)下降，我們預計公司2019-2021年凈利潤分別為-14.2億、3.1億和4.9億元，對應EPS分別為-1.23元，0.27元和0.43元；對應PE分別為-7.8X，36X，22X，長(cháng)期看市值空間在200億元以上。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。

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? ? ? ?風(fēng)險提示：

? ? ? ?資產(chǎn)剝離及增發(fā)進(jìn)度不及預期，軍品訂單不及預期。

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報告正文

? ? ? ?1. 公司基本情況簡(jiǎn)介

? ? ? ?湘電股份是湘電集團有限公司集中主業(yè)部分的優(yōu)良資產(chǎn)，于1999年注冊成立，2002年在上海證券交易所公開(kāi)上市的公司。公司擁有80年的電機研制經(jīng)驗，在國內電機行業(yè)處于領(lǐng)先地位，在國際電機行業(yè)也具有較高的知名度和市場(chǎng)影響力。同時(shí)，湘電股份機電一體化重大裝備研制開(kāi)發(fā)能力和系統集成能力處于同行業(yè)先進(jìn)水平，擁有電氣牽引技術(shù)、船用電力推進(jìn)技術(shù)和電動(dòng)車(chē)輛制造技術(shù)三大核心技術(shù)，先后研制開(kāi)發(fā)了我國第一臺(套)重大新產(chǎn)品1100多項、其中100多項重大裝備填補國內空白，為我國重大裝備國產(chǎn)化事業(yè)作出了突出貢獻。

? ? ? ?目前公司擁有風(fēng)力發(fā)電、交流電機、水泵及配套產(chǎn)品、城市軌道交通車(chē)輛牽引系統、直流電機五大業(yè)務(wù)板塊。其中交流電機和直流電機主要為軍品，應用于各類(lèi)艦艇船舶的發(fā)電、配電、變電、驅動(dòng)等整個(gè)系統，以及部分特種車(chē)輛的傳動(dòng)、驅動(dòng)系統。

? ? ? ?近年來(lái)，受風(fēng)電拖累和貿易訴訟的影響，公司業(yè)績(jì)虧損嚴重。公司營(yíng)業(yè)收入自2016年以來(lái)便一路下滑，2018年收入下降超過(guò)30%。2018年虧損19.09億元，2019年預虧14億元。

? ? ? ?公司大幅虧損的原因主要系子公司湘電風(fēng)能有限公司和長(cháng)沙水泵廠(chǎng)有限公司嚴重虧損。此外，公司除軍工電機業(yè)務(wù)以外的其他業(yè)務(wù)表現均不盡人意。根據公司2018年年報，湘電風(fēng)能公司2018年凈利潤為-13.24億元，長(cháng)沙水泵凈利潤為-2.87億元。此外湘電重型裝備有限公司凈利潤為-1.09億元，也對上市公司的盈利能力造成嚴重影響。

? ? ? ?2019年公司風(fēng)電和水泵板塊業(yè)務(wù)繼續拖累公司業(yè)績(jì)。公司風(fēng)電虧損嚴重的原因在于原材料價(jià)格及營(yíng)運成本過(guò)高利潤空間受到壓縮，水泵產(chǎn)品受?chē)译娏Y構調整及節能環(huán)保的需要，核電項目放緩，水泵銷(xiāo)售量明顯下降，同時(shí)也受材料價(jià)格及營(yíng)運成本偏高的影響，水泵利潤也大幅減少。根據2018年情況看，公司風(fēng)電和水泵業(yè)務(wù)營(yíng)收合計占比超過(guò)公司整體營(yíng)收的1/4。

? ? ? ?從公司自身經(jīng)營(yíng)的角度看，靠正常經(jīng)營(yíng)已無(wú)力扭轉虧損情況，因此公司自2019年起，開(kāi)始了大刀闊斧的結構和戰略調整。

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? ? ? ?2. 救援：剝離虧損資產(chǎn)，定增改善財務(wù)狀況

? ? ? ?公司于2019年7月27日發(fā)布公告，擬以1元的掛牌底價(jià)轉讓其持有的長(cháng)沙水泵廠(chǎng)全部70.66%股份。長(cháng)沙水泵廠(chǎng)近三年來(lái)連續虧損，且虧損額逐年大幅增加，嚴重影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)。轉讓公司所持長(cháng)沙水泵廠(chǎng)股權，有利于減少長(cháng)沙水泵廠(chǎng)對公司的不利影響，有利于進(jìn)一步優(yōu)化公司資產(chǎn)結構，提高公司資產(chǎn)的運營(yíng)效率，盡快實(shí)現改革脫困。同時(shí)有利于長(cháng)沙水泵廠(chǎng)引入新的體制機制，激發(fā)經(jīng)營(yíng)活力。

? ? ? ?2020年2月19日公司發(fā)布公告，擬轉讓公司所持有的湘電風(fēng)能有限公司100%股權。由于公司風(fēng)電整機業(yè)務(wù)行業(yè)競爭日趨激烈，主要原材料、零部件價(jià)格上漲，加上盈利空間進(jìn)一步收窄，盈利能力差，存在一定產(chǎn)業(yè)發(fā)展風(fēng)險；湘電風(fēng)能長(cháng)期大額虧損、且短期內暫時(shí)難以止損，嚴重影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)。轉讓公司所持湘電風(fēng)能股權，有利于減少湘電風(fēng)能對公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的不利影響。

? ? ? ?同時(shí)公司2020年擬非公開(kāi)發(fā)行股票不超過(guò)209,117,575股（不超過(guò)本次發(fā)行前上市公司總股本的30%），募集資金總額不超過(guò)1,081,137,863元。發(fā)行對象興湘集團，是湖南省省屬唯一國有資本運營(yíng)平臺，截至2020年1月末，興湘集團基金管理總規模超過(guò)220億元，且與十余家金融機構建立了合作關(guān)系，累計獲批融資額度共計逾40億元。截至2019年9月末，興湘集團總資產(chǎn)約為456億元，凈資產(chǎn)約為396億元。

? ? ? ?三條公告清晰明了，實(shí)際內容就是：剝離虧損嚴重的資產(chǎn)，國資“輸血”擺脫流動(dòng)性危機。

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? ? ? ?3. 復蘇：聚焦電機主業(yè)，電磁彈射和全電推進(jìn)助力公司涅槃重生

? ? ? ?公司在轉讓風(fēng)電股權公告中明確表示：轉讓公司所持湘電風(fēng)能股權，有利于減少湘電風(fēng)能對公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的不利影響，有利于公司聚焦電機、電控和軍工主業(yè)板塊，進(jìn)一步優(yōu)化公司產(chǎn)業(yè)結構，提高核心競爭力和運營(yíng)效率。公司2017年設立的湘電動(dòng)力公司聚焦軍品，在以馬偉明院士為核心的團隊指導下，在全電系統、特種電機、高效儲能等尖端裝備技術(shù)領(lǐng)域發(fā)展很快。2018年湘電動(dòng)力實(shí)現收入10.27億元，凈利潤7563萬(wàn)元。公司19年三季報中的合并資產(chǎn)負債表顯示，截至9月末的預收款高達9.6億元。我們預測這主要是湘電動(dòng)力的軍品預收款項。

? ? ? ?增發(fā)公告披露，公司目前正在組建高端技術(shù)研發(fā)平臺，加快布局民用衛星發(fā)射動(dòng)力系統、船舶綜合電力系統、大功率永磁電機、超高功率密度電機、大功率智能海上風(fēng)機、軌道交通牽引系統、新能源汽車(chē)電傳動(dòng)系統、特殊車(chē)輛電傳動(dòng)系統等高端產(chǎn)品。

? ? ? ?電磁彈射和全電推進(jìn)技術(shù)是公司核心競爭力，具有世界先進(jìn)水平。電磁彈射就是采用電磁的能量來(lái)推動(dòng)被彈射的物體向外運動(dòng)，目前最主要的用途在于航空母艦上用以艦載機的彈射起飛。美國最新航母“福特”號的一大亮點(diǎn)就是采用了電磁彈射器。

? ? ? ?電磁彈射器的主要部件是一套直線(xiàn)電動(dòng)機，利用強大電流通過(guò)線(xiàn)圈產(chǎn)生的磁場(chǎng)推動(dòng)滑塊高速前進(jìn)。電流通過(guò)的線(xiàn)圈包裹著(zhù)銜鐵嵌在彈射軌道的內側，產(chǎn)生強大的磁場(chǎng)；滑塊在強大磁場(chǎng)下高速前進(jìn)；在滑塊運作的時(shí)候，只有滑塊周?chē)木€(xiàn)圈通電產(chǎn)生強大的磁場(chǎng)，以保證系統的能耗降到最低。

? ? ? ?根據美國海軍的航母制造經(jīng)驗和發(fā)展趨勢，電磁彈射系統未來(lái)將成為航母的標準彈射系統。

? ? ? ?民用衛星發(fā)射動(dòng)力系統方面，航天領(lǐng)域的電推進(jìn)系統又稱(chēng)“電火箭”，通過(guò)將電子約束在磁場(chǎng)中，并利用加速陽(yáng)離子來(lái)獲得推力，擁有結構簡(jiǎn)單、高比沖、高效率等優(yōu)點(diǎn)。利用電火箭可實(shí)現航天器的姿態(tài)控制、位置保持、變軌和星際航行等任務(wù)。

? ? ? ?目前低軌通信衛星網(wǎng)絡(luò )正成為各國發(fā)展的熱點(diǎn)。2020年1月14日，歐洲咨詢(xún)公司發(fā)布了最新的衛星制造與發(fā)射服務(wù)分析報告《2028年前衛星制造與發(fā)射》報告。報告預測，衛星市場(chǎng)將在衛星數量、價(jià)值和質(zhì)量上發(fā)生根本性的變化，制造和發(fā)射的衛星數量將增加4.3倍，平均每年發(fā)射990顆衛星，而前十年平均每年發(fā)射230顆衛星。未來(lái)十年，該市場(chǎng)將達到2920億美元，比前十年增長(cháng)28%，前十年的總收入為2280億美元。未來(lái)十年在Starlink、OneWeb、Kuiper、Telesat LEO和O3b mPower等寬帶項目的驅動(dòng)下，預計LEO和MEO星座占總需求的77%；低軌衛星市場(chǎng)規模巨大，前景廣闊。

? ? ? ?目前starlink衛星使用的氪離子推進(jìn)器就是電推進(jìn)的一種。我國于2019年12月28日成功發(fā)射的實(shí)踐二十號衛星采用了LIPS-300離子電推進(jìn)系統，實(shí)現了我國電推進(jìn)技術(shù)在衛星上的首次應用，也標志著(zhù)中國電推進(jìn)技術(shù)正式邁向工程應用階段。假設我國在后期的低軌衛星組網(wǎng)過(guò)程中都是用使用電推進(jìn)系統，則該領(lǐng)域的市場(chǎng)空間將十分可觀(guān)。湘電股份也有望在這一過(guò)程中發(fā)揮重要作用，開(kāi)拓新的業(yè)務(wù)增長(cháng)點(diǎn)。

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? ? ? ?4.? 盈利預測

? ? ? ?根據公司公告，公司正在積極剝離虧損業(yè)務(wù)，興湘集團的介入為上市公司發(fā)展創(chuàng )造了較好的環(huán)境。公司已經(jīng)搭建了核心軍品平臺，擁有重點(diǎn)國家項目，現金流充足，有望孵化更多新型項目。我們預計剝離虧損資產(chǎn)后，上市公司優(yōu)質(zhì)軍品資產(chǎn)盈利能力將快速顯現。公司已預告19年虧損14億元，全面出清?？紤]到軍品的迫切需求、湘電動(dòng)力訂單的快速成長(cháng)和財務(wù)費用的顯著(zhù)下降，我們預計公司2019-2021年凈利潤分別為-14.2億、3.1億和4.9億元，對應EPS分別為-1.23元，0.27元和0.43元；對應PE分別為-7.8X，36X，22X，長(cháng)期看市值空間在200億元以上。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。

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? ? ? ?5. 風(fēng)險提示

? ? ? ?資產(chǎn)剝離及增發(fā)進(jìn)度不及預期，軍品訂單不及預期。

本報告節選自2020年2月23日發(fā)布的《湘電股份（600416）：輕裝上陣重現生機》報告